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基金经理窗口丨美联储加息落地,A股怎么看?

作者:    时间:2022-08-01    浏览:863    来源:星石投资_15年老牌私募,14座金牛奖获得者

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星石为您整理了本期精彩问答供您参阅。

直播时间:2022年7月28日

主题:《美联储加息落地,A股怎么看?》

本期主讲万凯航 星石投资副总经理、高级基金经理、首席投资官 

 


01
宏观部分



市场猜测这是不是美联储年内最大的一次加息,未来美联储的紧缩程度还会加强吗

观点加息的加速度已经到顶,但这轮加息还没有结束,市场预期明年降息出现的概率不大

我们认为加息的加速度应该是达到最大值了,今年150bp275bp的加息已经是80年代后加息最快的一次了。目前市场的预期是9月加息50bp11月和12月分别加息25bp,今年年末大概加息到3.5%的利率水平,较之前3.75%-4%的水平已经有所回落。显然近期美国的经济数据和通胀数据带动了加息预期的缓解,所以从加息速度来看应该是在放缓的。目前我们判断今年全年应该是会看到加息追赶通胀到达一个顶部,但是达到顶部并不意味着会降息,因此市场目前预期的20238月出现降息的概率并不大。

目前美国通胀9.1%,名义利率2.25%,意味着实际利率还是负7%左右。只有当通胀回落至4%左右,名义利率也上升至4%左右,实际利率才会回到零以上。因此,至少到明年年中,美国大概率还是维持负的实际利率。

要把通胀打下来不是简单加息可以做到的,还有供给端的因素。目前来看美国劳动力较为紧张,劳动力的供给可能很难增加。从全球的制造业来看,除了中国,大部分制造国(德国、日本)都是受制于能源供给不足的,所以这些国家的供给释放没有多大的弹性。目前能做的只能是降低需求,经济下行带动通胀下行,否则的话可能只是同比意义上的数据下行。所以我们很确定的一点就是这一轮加息肯定没有结束。

目前通胀高企和紧缩加速从居民端和企业端两端打击需求。通胀压制了居民的消费倾向,高通胀下居民可选消费可能就少一些,必选消费可能就多一些。同时,利率上升了,企业的融资成本增加,企业的投资会有所减少。从这个意义上看,美国衰退还没开始,加息可能会在年底到顶,但美联储可能并不急于降息。


目前美国经济怎么样?下半年美国经济大致会怎么走呢?

观点美国经济比大家想象的要强,主要是流动性回流支撑需求的原因经济快速下行可能出现在四季度,但不一定率先在美国出现。

今年的美国经济实际上比大家想象的要强一些,还是比较坚挺的。在这一轮西方国家的加息周期中,美国的竞争优势带动全球流动性回流至美国,对美国的需求有一定支撑,对美国制造业的投资也有一定支撑。

目前美国的劳动力还是比较紧张,没有改善的迹象。从经济指标来看,经济走弱的速度不快。持续加息、通胀高企、叠加缩表,必然会导致整个经济下行。但经济下行并不一定在美国率先出现,可能在欧洲更快的出现。我们判断在今年四季度海外经济下行会加快。


海外衰退
对中国的影响有哪些?

观点:全年外需向下,出口拉动项在于能源产品的出口。投资上我们可能更应该关注内需。

2020年非常规货币宽松、扩表和零利率政策,带动过去两年以及今年上半年中国出口都很景气。这些出口中存在着超常规出口,这些超常规出口在欧美经济下行的环境下大概率是要下滑的,尤其是可选消费的出口,例如白电、黑电和消费电子。由于需求旺盛、俄乌冲突,今年能源价格偏高,因此今年出口的拉动项在于能源的出口,表现在新能源相关设备。整体外需是向下的,出口景气度偏高的还是在能源方面的产品上。由于全年外需向下,在投资方面我们可能更需要关注内需。


怎么看国内下半年经济和潜在风险?

观点:目前国内地产风险可控,对于经济增速的绝对值水平可能没有必要争论。

从整体来看,地产风险对于银行资产质量的影响不大。但问题在于新房的流动性可能会受到影响。如果大家对民营企业开发商的信心越来越不足的话,那么居民购房时会选择避开民营企业,选择国有企业。目前土地市场上基本只有国有企业参与,民营企业基本都不参与。如果民营企业的新房卖不动,可能会导致债务问题陆续暴露。也就是说,由于居民对新房的信心缺失造成了新房的流动性问题,而流动性问题带来的影响要更显著更突出。民营企业自身现金流问题可能会导致远期新房供给不足。同时居民可能集中交易二手房,或者短期放弃购房。目前地产一年下滑10%可能是可以接受的,但下滑幅度达到30%-40%是难以接受的,可能会对整个经济造成较大影响。

目前看国内地产风险是可控的,国家已经意识到这些问题,且已经开始着手处理。7月底中央高层会议也表示要压实地方政府权责、保交楼。如果保交付的话,市场对于新房的信心应该还是比较足的。从数据上看,目前全国市面上新房和二手房在一线二线城市还是倒挂的,所以新房市场还是比较热的。但地产低迷可能会延缓经济恢复,体现为国内经济可能比预期的要弱。

今年6月经济数据比较强,居民消费回补、耐用消费品和投资端都比较强。但7月高频数据显示,除政策刺激的领域(例如汽车)还是维持非常高的景气度外,大部分领域恢复速度有所回落。我们预计今年三季度经济增速可能5%左右,属于正常回补,大家对于经济的强弱可能并没有更大的预期差。我们认为也没有必要争论经济增速的绝对值水平,就像中央高层会议说的那样力争实现最好结果


下半年国内C
PI走势是怎么样的?国内货币政策空间还有多大?

观点:通胀上行有三个动力:一是猪周期;二是能源价格的滞后传导;三是海外通胀的倒灌。货币政策可能会兼顾防通胀,目前流动性还是保持合理宽裕的。

从宏观意义上看,今年7CPI可能就会破3CPI上行可能会一直持续到明年春节。可能CPI高点在今年的四季度,但到明年春节通胀可能都不会掉下来。

通胀上行有三个动力:一是猪周期;二是能源价格的滞后传导;三是海外通胀的倒灌。对于欧美国家,今年通胀更多表现的是能源方面的价格,明年通胀更多将体现在食品方面,因为今年乌克兰那边的食品供应是受限的,农业的生产也是受阻的,将传导至今年下半年和明年。海外通胀高企对国内有倒灌风险,输入性通胀的压力还是存在的。在三个动力的推动下,国内通胀趋势上行还是比较明确的。

到了7月份,国常会和中央高层会议都已经有一点防通胀的表述。防通胀有两个解决方案:一是保障供给,增加供给是能做到的,但只能阶段性缓解上行压力,只是短期的行为;二是货币政策,今年6M1增速达到11.4%,社融增速达到10.6%,我们预计这轮M1的高点可能就在今年67月出现。货币政策受制于防通胀的需求,不太可能更多的宽松。目前流动性还是保持合理宽裕的,市场回购利率仍低于政策利率,因此也没必要进一步释放流动性。从趋势来看,防通胀会是货币政策转向的观察期。整体流动性可能不会变得更好,无论是量还是价,毕竟通胀在上行,全球利率也在上行。


02

市场研判部分



赛道股有没有调整的风险?

观点:短期看上去很热闹,其实部分标的的长期风险是越来越大的。

5月、6月还有相对主线,主流核心赛道股沿着基本面走,沿着可预期的高景气度去估值回归。到了7月中下旬,上涨开始扩散。核心赛道股标的定价已经很充分了,核心标的不在上涨,市场开始寻找题材股和扩散股,其中题材股比较像主题投资。

我个人认为7月中下旬的扩散已经结束了,完全扩散后的风险是很大的。核心标的的定价已经不便宜或者偏高了,没有任何安全边际了。扩散到虚无缥缈的小盘股相当于是在积累风险。这些标的可能短期看上去很热闹,其实长期风险是越来越大的。

这种炒作放大是很常见的,例如2019年炒5G概念,2015年炒互联网+概念。那么现在就是炒新能源的概念。这些小公司从长期看实际价值有限,目前上涨更多的是阶段性流动性过剩导致的,是找不到合适标的下的市场自发行为,不适合去追高。

 

后续消费类别的投资机会在哪里?

观点:坚持看好有定价权的消费类资产。

消费本身的回暖是偏慢的,是滞后于经济的。那么我们投资的消费行业可能和整个经济活动、居民的活动、物流人流更加相关,比如快递航空。这类消费并不依赖于经济要有多强、恢复动力有多大,只要限制稍微少一些,活动自然就会恢复,我们认为后续限制只会越来越优化。目前供需差是存在的,供给是不断出清的,需求也在不断好转。

从类别比较和行业比较的角度来思考,我们看好有定价权的消费类资产。

周期行业可能还需要等待。我们认为整个宏观经济不强,全球经济下行,整个地产周期向下的动能趋势还是很明确,所以国内地产竣工开工、全球可选消费品带动的原材料消费,可能都是在向下走的。所以周期类别的投资更多的是跌出了价值,也就是说估值便宜。但周期股估值便宜并不是投资价值所在,如果景气度下行,估值也可以变得很贵。虽然这次周期行业的供给端更好一些,但并不妨碍趋势下行。

科技股经过近一个季度的反弹,反弹幅度已经很大了,目前更需要选取个股。从长远来看,目前科技股估值没有什么安全边际,科技类别的性价比并不强。

由于消费类别定价相对合理,基本没有泡沫,还可以等待基本面好转的慢慢兑现,相较而言安全边际更高。


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