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【星石投资2022年中期策略】通胀温和上行,消费迎来良机

作者:    时间:2022-07-12    浏览:426    来源:星石投资_15年老牌私募,14座金牛奖获得者

本期作者

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核心观点:


今年以来,市场波动明显放大。1-2月在美联储紧缩恐慌之下,全球股市杀估值;3-4月美联储加息、俄乌冲突叠加国内疫情反复,A股盈利估值双杀;5月以来,在国内复苏预期和宽松的流动性呵护下,A股终于迎来反弹。展望下半年,美国抵抗通胀衰退加剧、中国迎来复苏通胀升温,将是影响市场的主要因素。在此背景下,A股将由估值驱动转向业绩驱动,内需业绩好于外需,定价权提升的消费类资产将迎来更好的投资机会
1、市场展望:美国抵抗通胀衰退加剧,中国迎来复苏通胀升温

>>>美联储坚决抗通胀,海外流动性扰动与衰退预期交织

历史经验来看高通胀下总统无连任,在中期选举来临之际,收货币抗通胀已然成为美联储的政治任务。尽管近期随着国际大宗商品市场大跌、美债收益率回落,股票市场开始提前交易衰退式宽松预期,但与过去不同的是,本轮通胀中,供给端问题在长期因素(资源品多年资本开支不足、供应链终端和逆全球化)和中期因素(疫情下劳动力短缺等)共振下尤为突出,将使得通胀更具韧性,届时联储需要在通胀和增长中进行取舍。目前联邦基金利率仍处于历史低位,而美国通胀已创40年新高,此时重新预期宽松可能仍然为时尚早。

>>>中国稳增长发力,驱动基本面复苏与通胀温和回升

自2021年下半年以来国内政策基调已经持续转暖,在经济刚刚渡过疫情冲击的深坑、居民就业和信心亟待恢复的当下,稳增长是自上而下的政策共识。目前货币政策总体稳中偏松,财政政策节奏明显快于往年,防疫体系正持续向着对正常生产生活影响最小的方向优化,下半年内需主导的行业基本面复苏趋势是较为确定的。尽管短期内需求恢复的斜率仍然有待观察,但值得注意的是,消费行业供给增速已经多年放缓、而新增供给缺乏弹性,由此带来的供给方定价权提升,将使得终端价格在需求复苏时更具弹性,下半年核心通胀趋于温和回升。

>>>宏观因素映射到A股市场,驱动因素将由估值转向业绩

估值驱动趋于弱化:美国加息预期相对充分,但在加息缩表的背景下,实际利率难以趋势性下降,现在预期宽松为时尚早;而中国基本面从疫情走出,通胀趋于回升,货币宽松对估值驱动也边际弱化。总体上估值驱动趋于弱化。

盈利驱动逐步展开:在中美经济周期错位的背景下,内需业绩回升、外需(主要是全球商品和外向型制造业)业绩回落。就市场整体而言,如果海外通胀下行较快、衰退幅度不深,中国出口可能弱化,但经济基本面趋势整体向上,这种情况下海外衰退对A股影响不大;如果海外深度衰退对中国经济形成拖累,导致A股再次明显下跌,届时海外紧缩和衰退对A股压制都将释放完毕,会是很好的布局时机。

2、投资策略:看好定价权提升的消费类资产

市场对于消费板块的悲观集中于疫情扰动下需求复苏的不确定性。与市场认知所不同的是,消费板块供(供给刚性)需(恢复趋势确定)格局最好,盈利弹性巨大,在估值驱动弱化、海外需求见顶的背景下更具相对优势。

传统消费行业的供给集中度长期趋于提升,疫情冲击导致服务消费行业的资本开支意愿和能力的严重丧失,未来行业的供给曲线将变得更加陡峭,由此将对行业利益分配格局产生重大影响:在需求回升的初期阶段,价格弹性并不显著;但随着需求恢复的不断深入,供给方将占据更强势地位,需求的小幅增长都可能会推升价格的快速上涨,消费行业巨大的盈利弹性届时将得以展现。


重点关注行业:航空旅游(供需缺口趋于扩大,价格弹性正在显现)、医药(新一轮医改重塑行业格局,结构性机会涌现)、物流(供给提效减速,定价能力提升)、广告媒体(消费复苏驱动需求改善,盈利弹性大)


目录


一、上半年市场回顾 

二、市场展望:美国抵抗通胀加剧衰退,中国迎来复苏通胀升温 

1、美国抵抗通胀加剧衰退 

(1)美国通胀创40年新高,抗通胀已成政治诉求 

(2)美国衰退预期加剧 

2、中国迎来复苏通胀升温 

(1)中国逆周期政策发力,基本面迎来复苏 

(2)下半年国内通胀逐渐升温 

三、投资策略:看好定价权提升的消费类资产 

1、市场位置:底部探明,风险仍存 

2、市场驱动:业绩接棒估值,内需好于外需 

3、投资策略:看好定价权提升的消费类资产 



一、 上半年市场回顾


相比于2021年今年市场波动明显放大,宏观驱动主要来自两条线索:

1)中国稳增长遭遇疫情,经济预期一波三折。今年以来国内经济基本面修复进程较为波折。自2021.12中央经济工作会议提出“以经济建设为中心”,1月社融超预期,市场对于复苏开始有所期待。但是进入3-5月,新一轮疫情导致经济再度停摆,市场信心急剧下降。而从5月下旬开始,随着主要城市经济重启,市场预期再度开始缓慢向上。

2)美国抗通胀又遇地缘问题,紧缩预期向衰退过渡。2021年下半年以来,美国通胀持续超预期,但美联储迟迟未采取行动,直到2021.12.16日FOMC议息会议后美联储才放弃“通胀暂时论”,此时市场已经陷入要么通胀超预期、要么紧缩超预期的困境。而2022.2俄乌冲突爆发,使得全球通胀预期进一步猛烈抬升,紧缩预期也加速升温。直到2022.6,FOMC会议表态不惜牺牲经济抗通胀,衰退预期开始发酵,大宗商品、美债收益率下跌,市场通胀预期也开始逐步降温。

对应到A股市场表现来看,1-2月随着美联储紧缩预期加速发酵,市场普遍杀估值;3-4月受海外加息、地缘冲突和国内疫情发酵的多重利空冲击,A股遭遇盈利和估值双杀;进入5-6月,随着国内疫情受控,叠加海外地缘问题和加息预期充分演绎,A股开始修复。从结构上看,估值相对合理、业绩受益于通胀的价值板块表现相对更好。

展望后市,国内经济修复持续性如何?美国通胀能否如期回落?又会产生哪些新的驱动?

沪深300与创业板指走势

 

二、市场展望:美国抵抗通胀加剧衰退,中国迎来复苏通胀升温


1、美国抵抗通胀加剧衰退

1)美国通胀创40年新高抗通胀已成政治诉求

中期选举在即,抗通胀是政治诉求。自2021年下半年以来,美国通胀在旺盛的需求支撑下持续超预期,通胀持续创出历史新高,消费者信心降至历史低位。从历史上看,当通胀高于6%时总统(福特、卡特、老布什)都没有获得连任,而当下民主党支持率也已经节节败退,收货币抗通胀已经成为政治诉求。由于本轮通胀美联储行动太晚,需要采取更加激进的方式以尽快压低通胀。最新的市场预期路径显示美联储未来4FOMC会议将以75505025bps的节奏快速加息。

尽管3-6月美联储已经加快紧缩步伐,也阶段性的成功引导了通胀预期下移,但与过去三十年不同的是,本轮通胀供给端问题突出,将使得通胀中枢可能高于过去几十年。一方面,以能源为代表的不少传统行业资本开支增速已经多年负增长,上游资源品供给偏紧是全球共同面对的问题;尽管当前能源价格高企,但欧美激进的绿色转型计划使得传统能源生产商扩产意愿不足。同时,疫情影响下供应链中断和劳动力异常短缺的问题尚未明显缓解,叠加逆全球化的趋势降低经济效率,全球供应链压力指数仍然处于历史高位,通胀中枢可能在未来数年明显抬升。

2021年底以来民主党支持率持续走弱

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来源:realclearpolics


美联储加息路径激进,紧缩预期到顶

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来源:CMEwatch,20220711


全球供应链压力指数仍在历史高位

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来源:纽约联储


A股而言,尽管海外紧缩预期暂时性见顶,但海外流动性紧缩的扰动仍然不可忽视。尽管当前市场预期的加息路径较为激进,按当前加息路径到年底联邦基金利率将处于3.5%~3.75%,而美国十年期国债利率达到3.5%之后也回落至2.8%左右,似乎在演绎流动性紧缩见顶。但这尚不足以成为估值端的驱动。美联储6月份才刚刚启动缩表,根据纽约联储5月份的预测,缩表将持续至2025年年中,终点对应的资产负债表规模约5.9万亿美元(当前9万亿美元左右),美联储6月份的工作论文预计2.5万亿美元缩表规模相当于加息50bps,紧缩政策对于利率的扰动可能仍未充分演绎。

(2)美国衰退预期加剧

从美国的官方机构预测来看衰退正在临近。6月FOMC纪要中美联储将2022年经济预测大幅下调至1.7%(3月预测2.8%),已经略低于美国的潜在增速;近期亚特兰大联储也将2季度的美国GDP增速预测连续下调至-2.1%,如果预测实现,那么美国将陷入“技术性衰退”;期限利差同样指示衰退正在临近:目前10年-2年期利率再度接近倒挂,按现有的加息路径(7/9/11/12月分别加息75/50/25/25bps)预计10年-3个月利率到年底也将倒挂。

尽管不少同步指标反映当下美国经济需求似乎仍有韧性,但诸多迹象指向居民消费已经后继乏力。一方面,前期居民消费需求的韧性主要源于消耗储蓄和透支信用卡,目前来看,居民储蓄水平回归至常态值以下(2022年4月的美国个人储蓄存款总额仅为8153亿美元,已经显著下滑并低于疫情前12000亿美元左右的水平)、高额信贷也透支了消费能力(今年3-4月美国消费信贷增速创出历史记录,为疫情前均值的2-3倍)。另一方面,美国各大型零售企业也出现了库存积压的现象,指向在实际收入下滑了1年以后,居民消费很可能已经到了向下拐点。

衰退预期强化是否意味着美联储政策将快速转向?从过去40年的经验来看,当10年-3个月利率倒挂后美联储基本都会停止加息。但本轮周期与过去几轮通胀周期最大的不同点在于:

1)美国当前就业市场仍然强劲,这是美联储坚持鹰派的底气所在。2022.5季调失业率仅3.5%,基本处于有数据以来的历史最低水平,但是劳动力市场仍然是供不应求的状态,薪资上涨压力依然较强。

2)供给端紧缩或刚性将使得通胀具备韧性,同时前期过热的需求已经推动美国通胀创下40年新高,但目前联邦基金利率仍处于历史低位,货币政策能否转向仍然需要逐步观察未来通胀回落的幅度。美联储关注的通胀指标PCE、核心PCE到2022年底预计5.2%、4.3%,5月份纽约联储对一年后CPI的预期值为6.58%,仍然是相对较高的水平。因此,未来可能面临的情况是经济走弱但通胀仍然较高的局面(类似于1970年代),届时联储需要在通胀和经济增长之间做取舍。

当前美国的消费韧性来源于信用透支,增长后继乏力


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 来源:Wind,海通证券


过去几轮关键利率倒挂后美联储停止加息,但这次需在通胀与增长之间取舍

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 美国失业率处于低位,但劳动力缺口仍在高位

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来源:Wind


通胀创40年新高,政策利率仍在低位

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来源:Wind,%


美国需求衰退是否会显著拖累A?从过去经验来看预计影响有限。一般在出口回落幅度较大的前一年(2008年、2015年下半年、2018年),中国股市的回落幅度较大;而在出口回落幅度大的当年(2009年、2016年、2019年),股市表现反而较好。背后的原因在于中国经济三驾马车当中外需和内需是互补的,出口好的时候国内逆周期政策力度弱一些,出口差的时候政策对冲力度也会相应加大,相应的对A股也会带来一定的估值提振。因此即使基本面受到外需拖累,股市整体跌幅也不大,只是在行业配置结构上需要做一些应对。

美国制造业PMI与中国出口同比正相关

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来源:Wind


出口转负的年份A股表现反而较好


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来源:Wind


2、中国迎来复苏通胀升温

1)中国逆周期政策发力,基本面迎来复苏

二季度以来国内经济受疫情冲击运行偏弱,民众信心亟待恢复。5月城镇调查失业率达5.9%,大城市、年轻人失业率创新高,同时2022年应届毕业生体量首次突破1000万,稳就业压力前所未有。5月25日国务院全国稳住经济大盘电视电话会议要求“扎实推动稳经济各项措施落地见效”,并强调“把稳增长放在更加突出位置,着力保市场主体以保就业保民生”,6.22总书记再度强调“努力实现全年经济社会发展目标”,总体来看政策基调仍然将在未来一段时间维持在偏暖区间。

政策驱动持续转暖

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就业形势严峻,稳增长政策仍需加力

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来源:Wind


目前总量政策积极,经济复苏是可以期待的。货币政策总体稳中偏松。货币供给方面,今年以来央行通过降LPR、上缴结存利润等多种方式维持流动性宽松,截至5月M2已回升至疫情以来的最高水平(11.1%)。需求端的约束也在松绑,5月央行主动表态“宏观杠杆率会有所上升,但保持在合理区间”从历史上看后续往往对应着社融企稳回升,能够支撑经济修复。财政政策积极发力,节奏明显加快。今年地方专项债6月底前已经基本发完、力争在8月底前基本用完,发行节奏和使用进度明显快于往年。此外“准财政”工具也开始续力,6月初国务院调增政策性银行8000亿信贷额度以支持基建,并通过发行金融债券等筹资3000亿元,用于补充重大项目资本金等。

适度放松杠杆约束,社融震荡向上

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来源:Wind


2022年地方专项债发行进度明显提前

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来源:星石投资


防疫措施也开始出现拐点防疫体系正持续向着对正常生产生活影响最小的方向优化一方面,预防机制已经更加完善,有助于早发现、早切断传播链条,尽可能的保障防疫与发展的平衡截至2022年6月,全国实施常态化核酸检测地区GDP占比50%、覆盖43.5%的人口,覆盖多数千万人口级别城市。从深圳、北京的抗疫经验来看,常态化核酸检测体系建立之后,尽管仍然有零星疫情爆发,但是没有影响城市恢复正常运转。同时,管控方式也针对新病毒的特征及时优化。第九版新冠肺炎防控方案进一步优化了现有防控体系1) 将密接、入境隔离管控时间从“14+7”调整为“7+3”;2)统一封管控区和中高风险区划定标准,防止地方管控标准不一、层层加码;3) 此外国务院联防联控机制已经强调坚决做到“九不准”、通信行程卡“摘星”,人员流动的摩擦因素趋于改善。

深圳常态化核酸检测的防控效果良好,复工复产稳中向好

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来源:Wind


在宽松的流动性环境下,随着经济运转逐渐步入正轨,终将迎来信用扩张。此前市场对信用扩张信心不足,主要的纠结点在于杠杆率约束以及缺乏宽信用主体。目前看,杠杆率约束已经适度放松,同时今年以来多地因城施策松绑楼市、地方专项债发行进度也明显快于往年。随着疫情对经济影响淡化,信用扩张不会缺席。以M1同比作为信用领先指标,利率下行与信用扩张之间大致有3个季度左右时滞,经验上看当前正进入信用扩张的初期。

利率水平处于低位,终将带来M1扩张

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来源:Wind


经济同步指标也已经展现出复苏迹象。尽管6月份美国PMI快速下行3.1pct,国内PMI显著恢复。其中,6月份制造业PMI重回50以上,延续了5月份以来的改善态势;非制造业也出现了广泛改善,调查的21个行业中,商务活动指数位于扩张区间的行业由5月份的6个增加至19个,服务业PMI连续两月大幅回升至54.3,对比4月仅为40,反映前期受疫情冲击的服务行业景气度强劲改善。

微观数据同样能够印证国内经济数据进入上行通道。以地产、汽车为代表的耐用品消费已经开始明显复苏。6月中下旬开始地产销售加速修复,高频数据显示4、5、6月30城商品房成交面积同比-54%、-48%、-10%,降幅明显收窄;根据乘联会数据推算6月份汽车零售销量同比+31%,对比4、5月同比仅-43%、-1.4%。服务业方面,出行已经开始恢复。6月份以来航空执飞量、地铁客运量都呈现加速向常态回归的趋势,随着暑期临近,旅游市场加快恢复。

6月地产销售加速修复

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来源:Wind,单位:万平方米


出行恢复加快(周均执飞量)

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来源:航班管家;单位:架次


往后看,需求还有较大的复苏空间。

长期看,我国国民收入增长潜力大,对美好生活的追求将驱动消费不断扩容。全要素生产率提升是驱动经济增长的源泉,而国内拥有庞大的工程师红利,将有力支持全要素生产率提升,从而驱动经济健康增长和国民收入提升。即便是以2035年翻番的目标倒推,GDP未来15年年均复合增长率也将达到4.7%左右。目前中国人均GDP才刚刚迈过1万美元,与日本、美国等发达国家相比收入还有较大提升空间,人民对美好生活的向往,驱动着消费需求长期趋于增长、不断扩容。

中期看,本轮疫情对经济的影响正趋于缓解,居民消费内有回补动力,外有政策鼓励。当前经济的主要矛盾在需求,当外需面临更大不确定性的背景下,扩大内需,尤其是拉动居民消费应是未来政策发力的主要抓手。而目前新增社零总量远低于长期趋势线,随着疫情缓解,未来回归动力较强。

中国人均GDP仍有较大增长潜力

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 来源:Wind

社零总额距离趋势水平仍有修复空间

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来源:Wind,历年1-5月累计值


2)下半年国内通胀逐渐升温

尽管短期内需求恢复的斜率可能受到疫情扰动但本轮周期中最大的不同点在于供给端出清得更为彻底由此带来的定价权提升将使得终端价格在需求复苏时更具弹性

供给端的长期变化体现在传统消费行业由增量竞争转为存量竞争,使得供给增速显著放缓。自2012年以来,中国经济总量放缓,结构优化。传统消费行业的供给特征在宏观经济减速换挡的背景下,也由增量竞争转为存量竞争。以酒、饮料和精制茶制造业为例,过去10年行业资本开支持续减速,从2016年后资本开支大幅下滑,增量供给收缩,行业竞争格局优化,上市公司为代表的头部企业的定价权迎来提升,利润占比加速攀升。

中期看,疫情冲击下,消费行业的供给曲线变得更加缺乏弹性。持续两年多的疫情冲击下,线下服务消费行业普遍出现持续亏损和大面积退出现象,新增投资在疫情期间大幅下滑,企业资本开支的意愿和能力都很疲弱,导致行业未来的供给曲线变得更加缺乏弹性。

以供需曲线类比当下。消费行业的供给曲线在长期因素(供给结构集中化)和中期因素(疫情导致资本开支意愿和能力的严重丧失)的共同作用下,变得越来越缺乏弹性并更趋向于刚性(更加陡峭),即意味着供给方定价权的提升。随着经济见底回升,消费的需求曲线必然右移。在需求回升的初期,由于短期供大于求,价格弹性并不显著;但随着需求恢复不断深入,供给的刚性开始凸显,一旦需求迈过平衡点,供给方将占据更强势地位,即便是需求的小幅增长都可能会推升价格的快速上涨,届时消费行业巨大的盈利弹性将得以展现。

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来源:Wind


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来源:Wind,%


当供给曲线变得陡峭,每单位需求增加将带来更大的价格涨幅

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来源:星石投资

我们预计下半年国内CPI总体温和回升。

首先,从核心项目来看,上半年受需求偏弱影响,环比涨价力度弱于季节性,使得核心CPI表观上呈现同比下滑态势。下半年随着疫情约束缓解、稳增长政策发力,供需关系边际改善将推动核心CPI同比涨幅回升,但大概率处于2%以下的温和水平。

非核心项目方面,下半年猪周期的温和回归将继续支撑CPI通胀修复。2021年下半年开始能繁母猪(生猪供给)存栏同比开始持续下滑,预计今年下半年猪价能够延续回升趋势。但考虑本轮能繁母猪产能去化幅度不深(农业部口径5月同比-8.15%,对比2019.10去化幅度达-38.9%、2015.2去化幅度-15.5%),预计猪价涨幅相对温和。

在偏乐观情形下,假设下半年核心CPI环比维持2017年走势、猪价回升至33元/千克、油价130美元/桶,CPI存在暂时突破3%的可能,但整体水平温和,同时核心通胀水平温和修复,预计对国内货币政策约束有限。


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来源:华创证券,2022.5之后为预测值


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来源:Wind,环比假设采用2017-2021同期均值



三、投资策略:看好定价权提升的消费类资产


1、市场位置:底部探明,风险仍存

4月以来市场明显估值修复,但是底部基本探明,出现系统性风险概率极底。尽管俄乌冲突、美联储加息、国内疫情三重因素叠加,使得3、4月市场情绪极度恐慌,但大盘最终在4月底ERP上行至4.1%之后快速反弹,与2008年、2012年-2013年、2018年、2020.3几次市场极度悲观时期的ERP水平基本相当,基本探明市场估值压缩的底线。目前国证A指ERP 3.12%(截至2022.7.6),2010年至今的历史分位数处于67%的偏高水平,市场下探空间有限。

从基本面来看,风险主要在于两方面:1)国内疫情仍有反复,可能会在一定程度上影响修复节奏。但重新大面积长时间停摆风险解除,内需复苏的趋势是较为确定的。2)海外方面,美联储存在不惜牺牲经济抵抗通胀的风险,美国衰退趋势确立,对中国出口存在拖累,届时需评估内外综合作用下中国经济的走势。如果海外通胀下行较快、衰退幅度不深,中国可能出口弱化,但经济基本面趋势整体向上,这种情况下海外冲击对A股影响不大;如果海外深度衰退对中国经济形成拖累,导致A股再次大幅下跌,届时海外紧缩和衰退对A股风险都将释放完毕,反而是很好的布局时机。 


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来源:Wind


中国经济周期向上阶段,海外衰退对A股影响不大

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来源:Wind


2、市场驱动:业绩接棒估值,内需好于外需

估值驱动趋于结束。海外来看,美国加息和缩表背景下,实际利率难下降。观察美国10年期国债实际利率与美联储资产负债表的走势,在实际利率趋势下行的阶段,均对应着美联储资产负债表大幅扩张(2018年-2012年、2020年疫情期间),资产负债表规模基本持平期间(2014-2018年退出宽松)实际利率变化不大。尽管当前美联储紧缩预期充分,但不对应政策放松,利率对估值端的压制仍然没有解除。国内基本面从疫情走出,通胀趋于回升,货币宽松对估值驱动也趋于结束。M2同比代表货币供给,M1同比代表进入实体经济的流动性,今年2月份以来二者之差持续上升,5月份达到了疫情后的次高点(最高点为2022.01由季节效应引发的异常值),代表进入资本市场的“剩余流动性”极度宽松。随着经济基本面趋于复苏,信用扩张是可以期待的,国内流动性因素对估值的驱动也将趋于弱化。

盈利驱动逐步展开。下半年中国进入疫后复苏阶段,政策加快落地恢复经济活力;而美国正处于滞胀向衰退演变的过渡期,外需向下趋势确定。在此背景下内需复苏的确定性强于外需,价值风格为主的板块业绩确定性强于成长风格,全球商品和外需主导的制造业业绩更容易受到美国衰退的拖累。

货币政策不转向宽松,美国实际利率难以下行

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 来源:Wind,敦和资管


价值风格指数受外需影响相对较小

(海外营收占比情况)

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来源:Wind


3、投资策略:看好定价权提升的消费类资产

市场对于消费板块的悲观集中于疫情扰动下需求复苏的不确定性。与市场认知所不同的是,消费板块供(供给刚性)需(恢复趋势确定)格局最好,盈利弹性巨大,在估值驱动弱化、海外需求见顶的背景下更具相对优势。

消费供给更加趋于刚性。传统消费行业的供给集中度长期趋于提升,疫情冲击导致服务消费行业的资本开支意愿和能力的严重丧失,未来行业的供给曲线将变得更加陡峭,供给更加缺乏弹性并趋于刚性。

盈利弹性将加大:本质是定价权的提升。消费供给端的变化,对行业利益分配格局会产生重大影响:景气上行阶段,卖方的议价能力显著地增强,盈利对需求的边际改善也更加具有弹性,其本质就是供给逻辑驱动的卖方定价权的显著提升。

当前的消费现状远低于长期趋势线水平,内在就有需求回补、向上回归的动力。而在需求回升的初期阶段,价格弹性并不显著;但随着需求恢复的不断深入,供给方将占据更强势地位,需求的小幅增长都可能会推升价格的快速上涨,消费行业巨大的盈利弹性届时将得以展现。

重点关注:航空旅游、医药、物流、广告媒体等。

1)航空旅游:航空业受到疫情史无前例的重创,未来较长时间内资本开支能力受限,供需缺口趋于扩大。航空业定价权随供需缺口扩大而提升,价格弹性正在显现。

2)医药:自2021年下半年以来医药板块持续调整,目前多数细分行业估值都已经落入近10年的底部区域,但从基本面来看长期驱动因素并未发生显著变化。新一轮医改持续推动行业供给向疗效显著、定价合理优质企业集中,而需求端长期稳定,结构性机会将不断涌现。

3)物流:寡头垄断已经形成,叠加今年起头部企业产能供给增速放缓,供需缺口趋于扩大。在此基础上,头部企业定价能力趋于提升,盈利能力也将增强。

4)广告媒体:细分行业供给格局极好,随着国内需求逐步走上复苏通道,需求的回暖将进一步提升头部企业定价权。而企业经营成本是相对固定的,广告行业的盈利将具有很大的弹性。



END

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