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星石深度丨美联储何时开始缩减QE?

作者:    时间:2021-08-12    浏览:782    来源:星石投资_14年老牌私募,14座金牛奖获得者

参照2013年美联储缩减QE的路径,我们认为当前已经离缩减QE更进一步了。就业恢复情况是决定此轮缩减QE开启时间的关键因素。目前美国就业缺口已经恢复75.5%,预计距离2013年宣布缩减QE的门槛还有3-4个月。

预计此次缩减QE引起的股市波动不大。一方面,国内股市表现根本上还是取决于我国自身的经济和流动性状况;另一方面,在美联储加强沟通的背景下,市场对于此轮缩减已有一定预期,“缩减恐慌”大概率难以重现。

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2013年缩减QE的路径是怎样的?目前这一轮缩减QE走到哪一步了?

2008年全球金融危机后,美联储货币政策整体保持在极度宽松水平,分别于2008年12月至2010年3月、2010年11月至2011年6月以及2012年9月至2014年10月实施三轮量化宽松(QE)。其中,前两次QE退出路径中均未明确公布缩减QE的具体安排,第三次QE表明自2014年1月开始每月缩减100亿美元的资产购买量。预计本次QE退出时,美联储也会给出明确计划,因此主要对第三轮QE退出进行回顾及以此为参考对本次QE退出进行分析。

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资料来源:Wind

2013年QE3退出的过程大致分为三个阶段:2013年5月联储议息会议纪要和时任美联储主席首次公开提出可能削减QE购买规模;2013年9月,美联储开始列举退出QE的理由和路径;2013年12月议息会议上美联储明确正式削减QE,2014年10月美联储宣布QE3正式结束。

今年缩减QE也大概率可以分为三个阶段:第一阶段美联储开始讨论经济恢复是否开始取得进展;第二阶段将在确认已经取得一定进展的基础上谈论未来调整资产购买计划的具体步骤;第三阶段是在数据进一步验证已经取得“实质性进展”后正式进行缩减QE。美联储7月议息会议决议表明美国经济已朝着减码QE取得进展,后续会议将继续评估进展情况,近期越来越多的联储官员发出偏鹰派讲话,显示当前时点已经处在第二阶段中,就业恢复将是此次缩减QE开启时点的重要决定因素。 

表:部分美联储官员表态

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资料来源:新闻整理

从目前就业恢复来看,我们认为美联储大概率将于今年年末宣布缩减QE,于明年年初正式实施。以危机发生前非农就业总人数与危机发生后最低非农就业总人数之差作为就业缺口,2013年5月首次提及缩减QE时,非农就业缺口弥补了73.5%;2013年12月明确提出缩减QE时,非农就业缺口弥补了88.2%。2021年7月非农就业缺口弥补了75.5%,参照2013年的经验,目前距离明确提出缩减QE(就业缺口弥补88%)还有280万左右的就业缺口。虽然近期德尔塔病毒导致美国新增确诊病例大幅增加,但德尔塔病毒具有住院率和重症率较低的特点,很难阻挡经济复苏的趋势,对就业市场的冲击可能不大。如果后续几个月平均每月增加68万的非农就业(近6个月的平均值),预计距离正式宣布缩减QE还需要4个月的时间;如果后续几个月平均每月增加90万的非农就业(维持6月和7月的较高增长),预计距离正式宣布缩减QE还需3个多月的时间。

缩减QE渐行渐近已经成为市场共识,就业数据的改善使得目前已经进入重要观察期,短期可关注8月27日杰克逊霍尔全球央行年会、9月23日美联储FOMC会议和近期联储官员的表态。

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本次缩减QE将对国内股市有什么影响?

2013年缩减QE的过程中,第一阶段对于资产价格的冲击最为严重,但是真正开始缩减QE时,资产价格受到的影响并不大。由于在2013年5月美联储首次提及缩减QE时,市场预期不足,出现了“紧缩恐慌”,各类资产价格反应较为剧烈。2013年5月22日至2013年6月25日,10年期美债利率大幅跳升53个bp至2.6%,黄金、铜等商品价格也出现下跌,COMEX黄金和COMEX铜期货收盘价(活跃合约)分别下跌6%和9%。2013年美联储缩紧对A股的影响并不大。从股市表现来看,虽然A股5月底和6月也出现了大幅回调,但主要原因仍是6月份国内“钱荒”。2013年5月底A股跌幅与日本股市相比也不算大。2013年5月22日至2013年5月31日期间,日经225指数累计下跌10.4%,同期上证指数仅下跌0.2%,沪深300仅下跌0.3%。

我们认为,此次缩减QEA股市场可能影响不大。一方面,当前国内股市表现从根本上还是取决于我国自身的经济和流动性状况。虽然近期国内局部疫情有所扩散,但国内经济依旧在稳步修复中,经济增长动力也有望由出口转向制造业投资和居民消费。

中央高层会议提出“推动今年底明年初形成实物工作量”,下半年财政政策有望对经济稳步增长提供助力。流动性方面,我国货币政策依旧是“以我为主”,跟随美联储收紧的概率不大。央行在二季度货币政策执行报告中延续中央高层会议的表述,指出要“增强宏观政策自主性”,虽然也指出主要发达经济体货币政策转向步伐可能加快值得关注,但我们认为外部环境对国内货币政策的影响较小,今年下半年国内经济基本面依旧是货币政策调控的主要依据。

从中央高层会议的定调来看,下半年整体货币政策态度偏暖,对资本市场有一定利好。另一方面,美联储吸取前次教训,加强了与市场的沟通,市场对于缩减QE已经有一定的预期。待美联储给出较为明显的缩减信号时,对于市场的影响可能更像2013年12月明确缩减QE路径的时候,大概率不会重现2013年5月的“缩减恐慌”,对于股市的冲击力度可能有限。参照2013年的经验,缩减QE本身对于A股市场的影响可能并不大,叠加此次美联储与市场的沟通更为充分,因此A股市场受到的冲击可能较小。



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