本期嘉宾：星石投资总经理、高级基金经理 汪晟 第一个层面就是人和机器的竞争关系，人之所以为人就是人可以互相协作。我们是多基金经理团队制核心也是落在团队两个字上，在组织里大家都可以得到进步提升，这是这个组织的价值所在，它可以让人变得更好。但是我觉得人的投资收益长期看是基于股权价值的增值的，所以本质上要去判断股权的长期价值是存不存在、空间大不大，同时涉及到企业竞争力和对管理层的能力的这样一些判断。这些层面人的判断反而可能会有优势。第二我们可能也会挣一些在某一时点被市场错误定价的这部分钱，那这个钱如果加入了机器的竞争可能会难挣一点，但也不是完全没机会。毕竟还是一个以人为主的市场，交易是人在做的，机器的背后也是人。为什么会有周期有这种循环，就因为人性没有改变，所以市场有起伏。很可能在市场出现错误定价的时候，我们通过自己的判断，来去给这个错误定价去承担一定的波动风险，来获得长期企业价值增值。 我们的多基金经理团队制无论在外部如何变化的情况之下，要做的还是提升自己的能力，恰恰我们这个机制可以让身处其中的人可以获得持续的进步，进步不怕你慢，也不怕你来的晚，只要你有进步就会越来越有竞争力，创造更大的价值。 基金经理的考核有一个绝对的基准，而不是相对的排名。我们每个基金经理要跟市场去比，而不是跟同事去比。从导向上，我们不引导内卷式的竞争，而是外向型的去跟市场竞争，要跑赢市场。 第二，从具体考核机制上，我们鼓励大家做研究成果的共享，基金经理也有研究报告、策略报告的考核要求。我们进行每个季度考核，从而影响最终的年度的考核结果。 在日常的研究上，我们也鼓励基金经理做出好的研究。从机制上，如果这是一个好的研究成果、转化成为比较重要的投资，一旦形成了好的回报，发现投资机会的基金经理，就会有杠杆效应。类似这样的制度安排内核上是鼓励大家去做好的研究，把研究分享出来，对自己和别人都是有利的。通过这样一系列的安排，使得多人协作不是一个口号，而是确确实实发生在每一笔交易、每一次投资的研讨上。大家是从内心支持的，不是形式主义。 本视频中的信息、观点等均不构成对任何人的投资建议，也不作为任何法律文件，市场有风险，投资需谨慎。

本期嘉宾：星石投资总经理、高级基金经理 汪晟 从趋势上看，市场的经济预期已经比较悲观，经济预期再度下修的空间很小。我们还是延续寻找那些盈利驱动强的企业。虽然整体需求总量需求是不强的，但是在供给层面，从已经公布的一季报里可以看出，这些公司财务数据、经营数据非常积极，成本控制是超预期的，效率还在提高。如果未来需求可以形成共振，盈利的改善空间可能比疫情前的改善空间更大，因为成本比疫情前还要更优化。找到这些好的投资机会，守住阿尔法，然后再去等待需求层面的共振。 从长期视角看，中国股市并不差，短期股市的走弱不太能说明长期的问题，长期中国股市的投资价值是毋庸置疑的。本视频中的信息、观点等均不构成对任何人的投资建议，也不作为任何法律文件，市场有风险，投资需谨慎。

本期嘉宾：星石投资总经理、高级基金经理 汪晟中特估板块和人工智能板块这两类偏主题性的投资之所以能成为主线，也是因为当前经济预期比较疲软。短期市场看不到经济持续走强的正反馈，所以更偏向于去追逐那些长期空间大、短期很难证伪的投资，中特估和人工智能是有这种特征的。中特估是长期资产低估的逻辑；人工智能则是长期空间大的逻辑。所以未来这两个板块怎么走取决于对未来经济实际运行的趋势判断。如果经济趋于走强，偏顺周期的、能有持续基本面支持的方向可能慢慢会成为一条主线。而一味拔高估值的主题性投资可能会有持续的波动，因为它更多的收益来自于估值层面的变化，这种变化很难把握，尤其在今年内外环境可能仍有较大变化。我们认为当前时点下，基于公司业绩的趋势能把握的可能是确定性更强的方向。本视频中的信息、观点等均不构成对任何人的投资建议，也不作为任何法律文件，市场有风险，投资需谨慎。

2023年4月10日，星石投资首席策略投资官、副总经理、高级基金经理方磊做客第一财经《财经夜行线》，分享了注册制相关观点。2021年破发的比例有所提升，但是不是特别高，大概3%-5%，2022年就提的比较高了，有接近20%的破发比例。但是从总的方向来看，我们觉得注册制以后，破发的概率应该是会比以前大很多的。作为机构投资者会花更多时间研究行业和公司，而作为普通投资者也可以通过对比发行市盈率和行业市盈率，以比较简单的方式来判断是否参与打新。如果没有看出所打新的公司比行业好很多，它的发行市盈率比行业平均市盈率高，那么它的风险应该相应来说大一些。对于专业投资机构而言，全面注册制之后审核效率提升，可挑选标的也更多，这也对机构的研究能力提出更高的要求。同时注册制后一些板块的盈利门槛降低，意味着更多初创期企业有机会上市，虽然有更好的投资回报但是也增加了亏损风险。我们现在只看到了一个上市潮，还没有迎来一个退市潮，所以很多股票如果说你没有一个对它持续盈利或者后面整个持续经营的一个合理预期，或者你只是靠它所在的行业、所在的赛道、所处的卡位去投资，特别是成长性行业或者研发比较重的行业，甚至可能会等不到盈利的时候，因为它的不确定性是很大的。（视频来源：第一财经）本视频中的信息、观点等均不构成对任何人的投资建议，也不作为任何法律文件，市场有风险，投资需谨慎。

本期嘉宾：星石投资副总经理、高级基金经理、首席研究官 喻宗亮春节后随着疫情期间积压的需求报复性释放进入尾声，高频数据修复斜率有所放缓，叠加海外金融风险逐渐暴露，部分投资者对经济复苏的高度和持续性存在疑虑，市场风格轮动加快，重新演绎弱复苏甚至衰退定价；同时，过去几年市场低关注度的央企和TMT板块在中国特色估值体系和ChatGPT的催化下得到了较大的估值修复。总体说来，过去市场的极端分化在今年得到了再平衡，市场的估值合理度提高了，未来盈利兑现度成为市场核心驱动因素，在市场明显下调经济预期后，我们仍然看好内需板块的业绩兑现。一、宏观展望：信心重建驱动内需持续修复，供给刚性决定价格中枢抬升需求端来看，经济恢复是内需修复的基础，信心恢复是内需修复的放大器，经济回升带来收入回升，信心修复增强消费倾向，二者共同决定了内需的修复趋势和空间。目前经济处于回升初期，仍有诸多不利因素拖累使得经济整体回升偏慢，但看全年经济整体仍处于回升的通道当中；信心是周期性变量，目前已经小幅修复，但仍处于历史低位，预计未来随着复苏趋势确认会不断强化，并引导超额储蓄的释放来推动经济和资产价格进入正向循环。供给端来看，本轮经济周期中内需行业供给格局好于以往任何时期，预示价格弹性也强于过往。从情况相似的东亚经济体来看，疫情防控政策变化后，消费价格普遍回升。目前国内部分领域价格弹性已经初步释放，但核心通胀仍远低于历史中枢，未来仍有较大修复空间。二、投资策略：估值修复接近完成，盈利兑现是核心驱动，看好内需板块业绩兑现能力目前股市ERP回归至中位数附近，估值修复接近完成，从而业绩兑现能力是更为关键的驱动因素。类别选择上，竞争格局是重中之重，看好内需型行业的业绩兑现。外向型行业过去三年受益于欧美经济刺激带来的需求外溢，资本开支高速扩张，随着外需风险逐渐进入加速释放期，预计今年的竞争格局会恶化。内需型行业过去几年供给明显收缩，而需求距离疫情前尚未完全修复。随着政策基调转暖、经济周期走出谷底，预计中国需求能回到理论水平并有可能超越趋势线，从而为内需的业绩兑现提供坚实基础。本视频中的信息、观点等均不构成对任何人的投资建议，也不作为任何法律文件，市场有风险，投资需谨慎。

2月21日，星石投资副总经理、基金经理、首席策略投资官方磊受邀做客央视财经频道《2023兔年投资大趋势》节目。答：有些深度价值投资者，可能会一只股票持有10年涨10倍，但无论哪种投资者，投资都有成功率的问题，没有人是百分之百成功的，如果成功率在70%-80%就已经很高了。假设持有一只股票10年的成功率在70%-80%，如果运气不好可能是在20%-30%，那么10年来看收益率就非常差了；但如果10年持有二三十只股票，每一段的成功率都是70%-80%，最后总能拿到70%-80%的收益率。这样连续去做，可能10年获得7-8倍收益，但稳定性提高了，更利于有研究能力的机构往复去做。结合这些年整体的研究投资经历来看，我们更偏向于成长股，因为成长会带来最大的收益，我们说的成长股不是狭义概念，是包括全市场的，包括周期股里来自产能扩张的成长，虽然它的价格是周期的属性，但是产能扩张是成长的属性，还包括消费和其他类别，甚至金融里也能找到成长股。从细分公司角度来说，我们其实没有太大的偏好，因为我们的研究覆盖了所有行业，在日常研究中我们是把所有的公司都拿到同一个维度去比较，比如一个银行甚至可以跟一个新能源汽车去比较股票的性价比，通过同样的投资语言，把他们拉到同一平面上来比较，选择我们认为性价比更好的股票去投资。（视频来源：央视财经）本视频中的信息、观点等均不构成对任何人的投资建议，也不作为任何法律文件，市场有风险，投资需谨慎。

2月21日，星石投资副总经理、基金经理、首席策略投资官方磊受邀做客央视财经频道《2023兔年投资大趋势》节目。答：关于择时，我在此分享几个业内比较公认的常识。第一，系统性风险是不可避免的，在大幅下跌前提早减仓基本上是做不到的。另外从宏观来看，持续投资要保持仓位较高才能获得较高年化回报。但大家也会择时，毕竟基金是一种产品，要考虑下行风险，考虑持有人的心理承受能力。另外私募公司要考虑产品预警线，考虑产品的生存问题。所以特别是宏观层面的择时，主要是控制下行风险的，通过宏观层面的择时去实现更高的回报率几乎是做不到的。 我们做择时实际上是牺牲了一定的潜在收益率，因为要考虑诸多因素，在不确定的时候可能会把仓位下降一点，来保证持有人的感受。更多是从个股层面、行业层面，在A股市场买股票是为了赚资本利得的收益，需要考虑什么时候买股票、什么时候卖股票，所以我们有时候会做行业轮动。个人投资者都知道高位买股票肯定要亏钱，低位买股票大概率会赚钱，而在什么样的低位可以买，什么样的高位应该去卖，这是我们日常研究主要做的。 成长股比较通用的是PEG估值法，PEG估值法只是一个定量的估值法，PEG一倍到两倍是合理的，但很多时候股票的PEG会涨到很高的位置，可能达到了3倍4倍还在往上涨。以前我们认为成长股票50-60倍就已经是比较高的位置了，但是在2020年涨到了100倍甚至200倍，这需要整个市场的各种因素去修正，比如市场的流动性情况、宏观的各种因素。 我们是有底线的，像去年我们认为在当时的情况下估值高到一定程度就不适合继续投资了。我个人的底线是成长股无论再好，如果透支了2-3年的业绩，2-3年后的估值都已经偏高估，就已经不适合投资了。因为持股这种股票很有可能未来2-3年不涨反跌，而且还有牛熊转换的周期，估值波动可能非常大，所以我们做择时主要是考虑到产品的安全性问题。 如果一只股票涨到比较高的位置了，它上涨概率就小于下跌的概率。整个市场五六千只股票，我们可以找到另一个好股票去替代它，用估值还比较便宜，上涨空间比较大的股票去做接力。（视频来源：央视财经）本视频中的信息、观点等均不构成对任何人的投资建议，也不作为任何法律文件，市场有风险，投资需谨慎。

本期嘉宾：星石投资副总经理、首席研究官、高级基金经理 喻宗亮答：风格轮动比较极致背后反映的是市场的活跃度比较高，但是对于未来的预期又不够明朗的一种状态，这种状态不会持续太长时间，等到未来一段时间经济的基本面更加明朗的时候，这个主线会更加的清晰。在目前这个位置，我们是比较看好内需板块未来一段时间的表现。 首先从需求上来讲，经济的自然恢复是大家能够看到的，过去三年居民积累的大量超额储蓄会是未来需求释放超出市场预期的一个核心关键点。从供给上来讲，这些行业过去三年供给持续出清。所以供需应该来说都是比较好的状态，竞争格局好转会带来盈利水平的大幅回升。对于市场上的一些其他的方向，比如说成长或者高端制造这些来说，可能会面临竞争格局恶化的情况，虽然它的估值水位已经有大幅的压缩，但是竞争格局恶化会导致盈利继续下修，这是潜在的风险点。同时再从宏观的角度来看，我们对于流动性的看法是相对偏中性的，我们认为国内的通胀水平可能会逐步升温，虽然在上半年还是一个相对充裕的状态，但是越往后走流动性应该是逐步回归中性的状态，这对于成长股估值的扩张也不是很有利。 所以两相对比，从估值、从盈利的趋势，我们比较看好内需板块在未来一段时间的表现。本视频中的信息、观点等均不构成对任何人的投资建议，也不作为任何法律文件，市场有风险，投资需谨慎。

2月21日，星石投资副总经理、基金经理、首席策略投资官方磊受邀做客央视财经频道《2023兔年投资大趋势》节目。问：星石是多基金经理团队共管的模式，投资决策是要大家一块来决定的吗？答：并不是，我们现在是6名基金经理共管一个策略组合，每个人分一定仓位并且独立决策。这跟FOF或者其他投资组合还是有非常大不同，我更愿意说我们的多基金经理制是一个系统。虽然市场上有非常优秀的单个明星基金经理，但是因为其风格特别明显，市场的风格不会总是跟一个人契合。另外，成为优秀的基金经理不仅需要经历牛熊，甚至两轮牛熊十多年的投资经验，那么年龄一般30、35岁往上甚至40多岁，学习能力未来可能会有所下降，对个人要求是非常高的。多基金经理团队制这样一个系统，它是非常年轻且可以持续迭代的。只要选择合适的人放在这个系统里，让系统能够持续保持运作。另外进入系统里的人员必须满足相应的准入条件，比如有长期优秀的投资能力，这样整个系统就能保持稳定的运作，实现好的投资目标。同时理论上基金经理可以是无穷的，可以持续保持年轻化。虽然我们现在是6个基金经理，但未来我们可以加入优秀的基金经理，相比（单人模式）来说更稳定。对每个要进入这个系统的人来说也很难。从研究员做起到管较大仓位的基金经理，要通过层层考验。从研究员到行业基金经理，类别基金经理，再到全行业基金经理，要持续通过每年的考核，而不只是一年的考核。考核会制定一个高的投资收益比标准，涨的比指数多，跌的比指数少，这样长时间往复下来更可能取得比较好的一个投资业绩。为什么我们说这个系统能实现最终的投资目标，是因为系统里的成员经过多年的考核放进来，长期进化、提升、业绩更好的人，管的仓位也就更多，内部有一个资源重新调配机制，长期收益能力进一步提升。整个系统有点像人工智能机器人世界的三个定律：第一是机器人不能伤害人类；第二是要听从人类的指挥；第三就是在遵守前两条的前提下保护自己。我们的整个系统也有三个定律，第一要合法合规的运作；第二要在有效控制风险的前提下努力实现较好的收益；第三就是在前两条的基础上，尽可能实现更高的收益。总体来说，我们建成这样的一个系统对公司的长期发展应该是非常有利。只是系统里面的个人需要不断的努力和进化，尽量取得长期好的业绩，获得更多的管理份额。（视频来源：央视财经）本视频中的信息、观点等均不构成对任何人的投资建议，也不作为任何法律文件，市场有风险，投资需谨慎。

问：全面注册制下，主观私募如何挖掘超额？本期嘉宾：星石投资副总经理、首席投资官、基金经理 万凯航由于存在迅速增发的机制，港股中存在很多有流动性折价的小盘股。A股目前还没有这个机制，虽然推行了全面注册制，但整体A股增发流程还是比较慢。 目前A股有接近5000家公司，大量的中小企业没有关注度和流动性。当他们被资金挖掘或者流动性改善的时候，可能会突然间实现价值的重估。 我们的做法是，一方面是在行业里深度挖掘供需方面的投资机会，另一方面是做交叉的广度覆盖。如果仅仅在某个行业深耕，成为行业专家的同时，可能会产生惰性，习惯某一行业的玩法而不习惯其他行业的玩法。有时候跳出熟悉的行业可能会出现新的投资思考。星石内部的研究员和基金经理们会每天交流学习，促使团队研发能力的抬升，以期望获得个股α。本视频中的信息、观点等均不构成对任何人的投资建议，也不作为任何法律文件，市场有风险，投资需谨慎。