星石观点

杨玲:对外开放正重塑资管行业盈利模式

作者:    时间:2019-11-28    浏览:279    来源:星石投资


杨玲在本次论坛上表示,资管新规出来之后,大家讨论的负面影响更多一点,但是其本人有一些不一样的理解。


杨玲表示,虽然资管新规对整个行业短期来讲会有一些冲击,但是资管新规最重要的基础性意义是在于拉平了不同资管产品的监管标准。


杨玲举例说,从资管的产品管理角度来看,难度最大的是基金,因为它有“开放日”的概念。“开放日”意味着必须要做净值管理。但是其余的资管产品,不管是银行理财、信托计划、保险资管,甚至券商自营资管,它们在流动性方面的管理相对宽松一点。这次央行出台的资管新规事实上就是对这种情况做了统一的约束,使得不同类型的产品可能面对的期限和净值管理要一致。


最后杨玲总结说:第一,未来于资管行业会发生比较大的变化,三五年之内可能会出现真正有很强的自己投资核心优势的企业。第二,对于A股投资,其本人认为跌了又跌的股票市场,可能从2019年往后看三五年内会给大家带来越来越多的惊喜。


以下为演讲实录:


杨玲:今天很高兴能够在这里跟大家交流沟通一下我们的想法。我是2002年最早一批做基金行业研究的人,最开始是在公募。后来2007年时,又成了第一批“公奔私”的人,迄今为止11年了。自己也有很多感触,包括对基金行业的看法,对资管行业的理解等等,趁这个机会和大家分享交流一下。

资管新规拉平不同产品监管标准,重塑行业竞争格局

首先来看一下行业的现状。资管新规发布之后,整个行业确实出现了比较大的变化。


目前的资管业务主要有几个类型:


首先是银行。银行资管业务在整个资管行业里的占比相对较大。它在储户心目中已经是“保底保收益”的典型。因为有“保底保收益”的预期,是这几年的发展规模非常大。其他类型的资管产品大概有几类:信托、保险、券商资管、公募资金、私募资金、基金专户等等。


从资管的产品管理角度来看,难度最大的是基金,因为它存在“开放日”,意味着必须要做净值管理。例如对于股票型的基金而言,由于每天开放,做净值管理将承受一定的压力。大多数私募基金由于是按季度开放的,比公募基金压力稍小,但是仍需净值管理。


其余的资管产品,不管是银行理财、信托计划、保险资管,甚至券商自营资管,它们在流动性方面的管理能够相对宽松一点。


这次央行出台的资管新规事实上就是对不同类型的产品统一做出净值化管理的要求。

统一监管标准不意味着完全同质化竞争,细分领域资管机构各有千秋


大家一直有一个疑问,就是不同类型的资管公司之间会不会因此有激烈的竞争?其实竞争没有大家想象的那么激烈,比较优势不同。


比如说商业银行的比较优势,在于它强大的渠道优势和客户资源,在资产配置和下游产品定制上有很强的话语权。理财子公司,更多的相对优势是准固定收益类和针对客户的特点进行个性化的配置。


券商在资产管理产业整个链条上都具备一定实力。由于客户群体风险偏好广泛,券商可以提供从债券、股票、衍生品等不同风险、期限的产品。同时,通过整合内部资源,产品也可以延伸至私募股权、债权投资领域,


信托实际上是一个很强的定制类的资管产品。家族信托是家族财富管理的重要工具,它具有隐私保护优势、功能设计灵活,在法律制度规范上也已经比较完备了。


基金优势点在于产品的开发和投资它在资管产业链的位置偏上游。有些公募基金发展二十年以后其实具有推出产品链的能力。但是对于其他的公募和我们私募基金而言,更多的优势在于发现更多的投资机会做好投资。


保险资管后期可能会越来越回归保障的本质。保险公司的利润来源主要是利差。过去由于存贷差较大所以揽储是最重要的。但是,随着金融开放,外资机构进入,稳定的存贷差可能收窄。所以,我认为保险可能会因为金融环境的变化,逐渐回归保险业务的本质,


这一次资管新规出来之后,大家听到的负面影响更多一点,但是我本人不这样看。虽然资管新规对整个行业短期来讲肯定会有一些冲击,但是资管新规最重要的基础性意义是在于拉平了不同资管产品的监管标准。

对外开放对资管行业的影响之一:重塑资管行业盈利模式


为什么资管行业要做这样的改造?实际上是为迎接对外开放。现在我们金融行业对外开放的步伐是怎么样的?大家注意有一点,就是对于证券公司、期货公司来讲,外资的持有股权比例上限现在放宽至51%,而且三年后不再设限。这就意味着以后各类型的金融机构在统一监管的框架下将有比较大的相互竞争。


很多人担心的是对外开放后,外资进入会不会对国内的资管行业带来负面冲击?其实,最大的变化可能在于以前的垄断利润会慢慢变薄,但是对于每个类型的资管企业,只要能充分发挥自己的比较优势,那么就能找到一个比较合适的位置。


我觉得对资管行业来讲,最关键的在于打造丰富的资管产品线,以满足不同客户的需求。


中国的财富管理有两个巨大的变化:第一,以前财富主要聚集在国家和集体手上,个人占比相对比较少,可以投资的产品也少,所以大家习惯于买国债或者是定存。随着居民可支配财富越来越多,市场才逐渐出现资管产品来满足民众的投资理财需求。第二个变化,是投资者以前倾向于固定收益类的或者简单型的资管产品,未来将倾向于更复杂的资管产品。


从中美的家庭配置情况来看,美国家庭配置房产、储蓄之外的金融资产的比例超过60%,但是中国家庭对于房产、储蓄之外的金融资产的投资仅10%。随着行业对外开放,不断新生的力量进入到资管行业后,资管产品推出会更加多样化,可能不再像过去那样按底层资产投向来设计产品,而是更多的针对客户端的需求去设计相关的产品。

对外开放对资管行业的影响之二:机构类型多元化,投资同向性减弱


股票市场上每年有批量的人涌进来,也有批量的人以各种各样的方式退出。对于股市来说,因为特殊的原因,这个市场有着极强的同向性。

我们反思过为什么会出现这种情况。我们认为,主要是因为市场产品类型相对比较单一,投资者的类型或者说投资的目标相对比较趋同的时候,市场就会发生同向。要想让市场更成熟,不仅仅是普通投资者教育的问题,还应该引入不同类型的机构投资者,引入不同的市场投资策略,当策略更丰富化的时候,主动管理的策略仍可能会给客户挣大钱。


总结而言,对外开放对于国内资产管理行业的影响主要是:


1)垄断慢慢会消失,资管行业盈利模式出现新的变化。

2)从整个市场来讲,当投资者类型过分单一,使得市场出现很强同向化的时候,金融风险相对比较容易聚集。所以投资者类型的多样化、投资策略的多样化是未来发展的方向。

资本市场机会就是价值成长股,科创板有望为价值成长股提供良好的生态

股市有没有机会?


我们认为,资本市场机会就是价值成长股。个人认为科创板未来有很大的投资机会。


刚才两位演讲者,张总和洪总都在提目前的估值低点的问题,充分消化对负面悲观影响的问题,但是还是没有机会来。事实上很多研究所对于明年2019年的看法是相对比较乐观的。尽管很多悲观预期目前看来还是没有明确的答案,但是仅仅从估值的角度来看的话,我们已经看到了较大的机会。


假设没有出现能够改善我们对股市悲观预期的新增变量(比如说经济重新回到明确向上增长的轨道,或者是贸易摩擦这里出现明显的缓解等等),系统性机会难以出现的情况下,从结构性机会来看的话,我们认为价值成长股或者科技股是比较好的方向。


为什么是价值成长股呢?因为估值达到低位了,而且受到经济周期的影响相对比较小。在这种情况下,这一类的股票有很强的增长性。如果明年市场流动性或是监管规则出现相对比较积极的变化,这类股票会表现出相对较强的弹性。


科创板虽然说还没有出来,我们有几个设想给大家分享一下,希望对大家有帮助。


第一,科创板是注册制的一个试点。如果从A股层面直接执行注册制,对整个存量冲击太大,那么从科创板为切入试点注册制,风险相对较小。


中国的融资体系下,间接融资是主要的融资模式,但是银行有一个特点是严格控制风险,因为利率低,若是贷款给风险极高的项目和企业,对于银行来说风险收入是不对称的。所以,在这种情况下,用间接融资体系去支持创新型的企业、科技型企业是很难的,但是通过资本市场直接融资体系有望解决这个问题。


我们预测,第一,科创板对于一级市场的基金来讲是重大的好消息,注册制在科创板试点相对比较明确,退出渠道有望拓宽。第二,对于科技创新企业,科创板是一个额外的支持,因为登陆科创板意味着这一类型的企业可能将更多的获得创投基金的关注,所以这也符合国家产业政策发展的方向。


中国的A股不管是主板,还是中小板,还是创业板,事实上门槛还是比较高的,尤其是对盈利、资产规模要求相对比较高,通常只有很成熟的企业才能满足条件。对于一些相对比较早期的企业来说,很难得到资本市场的支持,而科创板是对这类企业融资渠道的补足,对整个A股的投资生态也会有比较好的影响。


事实上在主板、中小板、创业板,尤其是在中小板和创业板,我们能够看到一批很好的符合这样条件的创新型企业。可能近期由于受股权质押等问题冲击,这些企业抵押物少、估值偏高,股价更容易受到冲击。我们判断随着后续支撑性的政策越来越多,这类企业未来仍有良好的投资机会。


具体到行业,我们认为像高端制造、大众消费品未来有更多机会,但是我们更偏中小盘的方向。


另外,我们认为如果科创板推出,以炒壳为代表的一些旧的盈利性很好的投资方式未来可能受到挑战。因为科创板门槛低,所以壳股的价值会降下来。


今天的时间很宝贵,做两个总结:第一,资管行业会发生比较大的变化,三五年之内大概率就会出现真正有很强的投资核心优势的企业,而资管机构将依赖存贷差和垄断优势生存。第二,跌了又跌的股票市场,我们觉得从2019年往后看三五年内会给大家带来越来越多的惊喜,谢谢。


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